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    第三講 資管新政下的產業基金運作

    添加時間:2018-08-17 16:21:36 閱讀次數:

    投資總監  竇茂功


    2018年恰逢改革開放40周年,經濟的持續快速增長,不僅為中國居民帶來了獲得財富的快樂,還帶來了財富管理的苦惱,尤其是4月27日中國人民銀行、中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會、國家外匯管理局聯合發布《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》正式稿(以下簡稱《資管新規》)。至此,此金融監管重磅級文件正式落地,《資管新規》作為監管統領性文件,為未來我國金融資管行業給出了原則和方向,值得所有市場參與者高度重視。

     

    過去五年,中國財富迅速積累的同時,資管市場也迎來了飛速的發展

     

    從2012年開始,中國的資管市場發展得非常迅速,到2017年底的時候,資管市場的總規模是111萬億元,比當年GDP多了30%還多。

     

    和2012年相比,資產規模翻了5倍,年均增長率接近40%,而且資管產品和服務在這幾年中已經極大地豐富起來了。銀行理財、信托、保險、公募、私募、券商,幾乎所有的金融機構都在做資產管理,正可謂是“百花齊放”。

     

    資金面——

     

    連續數十間的經濟快速增長,伴隨的是居民財富的快速積累。據統計數據顯示,2016年,中國個人持有的可投資資產總體規模達到165萬億元,2014-2016年年均復合增長率達到21%;預計2017年底,可投資資產總體規模將達188萬億元,其中,資管規模超百萬億。

     

    除此之外,在銀行賬戶上還有60多萬億元的居民存款,這些都為資管市場的發展提供了最佳時機。

     

    監管面——

     

    過去五年,金融監管層面發生了兩件大事:一件叫監管放松,一件叫利率市場化改革加快。

     

    監管放松和利率市場化都和一件事有關,那就是馬爸爸的余額寶。

     

    馬爸爸要賣余額寶,首先要拿到代銷資格,其次入股天弘基金成為第一大股東,就需要修改《基金法》了。2012年,國家出臺了新的《基金法》,“監管放松”就此起航,其中最最重要的就是全面地放開了金融機構的牌照。

     

    比如,①允許基金公司開設子公司;②允許保險、期貨等機構參與資產管理;③允許券商、私募等機構申請公募牌照。監管放松如同放開了韁繩,資管市場也如同脫韁的野馬飛奔起來。

     

    原有的資管格局被打破,銀行理財、信托、券商、基金、保險、期貨等各機構全面競爭的格局形成。同時,李總理提出的“互聯網+”的頂層設計,也造就了某些“互聯網金融”e租寶、鑫利源、盛信金融等)的野蠻生長,互聯網平臺也成為資管行業的一員猛將。

     

    監管放松的同時,利率市場化也在同步推進。首先,全面放開貸款利率下限的管制;其次,提高存款利率上限的管制,尤其是取消對商業銀行和農村合作金融機構等存款利率浮動上限的管制。在此背景下,銀行存款面臨著流失的壓力。所以,各家銀行以自己的信譽作為擔保,以“保本保息”為承諾,紛紛推出理財產品,變相吸引資金。再加上,“寶寶類”產品橫空出世,貨幣基金大行其道,激烈的市場競爭,為老百姓帶來所謂的既“保本”,又“高收益”的理財產品的同時,資金大量流入資管市場,形成了資管行業的“堰塞湖”。

     

    過度繁榮的背后是金融風險的暴露

     

    資管市場過度繁榮帶來的第一個結果是【資管混業經營,分業監管】。

    【混業經營】是指所有金融行業之間的經營關系,即銀行、保險、證券、信托機構等金融機構都可以進入金融任一業務領域甚至非金融領域,進行業務多元化經營,說簡單了就是,業務重疊、互相競爭、互相搶客。

    【分業監管】過去,我國的監管機構是“一行三會”,央行、銀監會、保監會和證監會,各管各事,各顧各家。

     

    中國特色的監管問題是,銀監、保監、證監,甚至央行,都是平級機構,互相之間的協調成本是很高的。2015的“股災”就是典型的案例,關于“救災”,各家機構觀點不一,沒法協調,最后是國務院出面組織協調的。所以,中國過去的金融監管就是“分業監管+分割監管”,結果就是監管不到位,

    在市場競爭加劇的情況下,大家為了擴大業務規模,抓住利率市場化改革的政策紅利,出現了“監管競賽”,你松我更松,你快我更快,金融風險層層累計。

     

    資管市場過度繁榮帶來的另一個結果是【資管市場繁榮,“監管套利”盛行】。

     

    伴隨著監管放松,各金融機構間有競爭,也有合作。這里的合作指的就是“監管套利”。

     

    我國的銀行業一枝獨大,占到金融市場份額的90%以上。但是,它也面臨著比較嚴格的監管。像2009年之后,中國的房地產大熱,國家再次調控,就不允許銀行資金進入房地產行業。這個時候,監管相對比較松的信托就做了銀行的通道,去逃避監管,讓銀行資金接到信托流入那些利潤超級豐厚的房地產業。這就是我們常說的“銀信合作”。

     

    再比如說,在“分業經營”的情況下,銀行資金(你我購買理財和做存款的資金)是不準入市的。但是2015年,很多私募機構利用監管上的真空地帶,設計了各種通道加杠桿,造就了一個非常脆弱的“杠桿牛市”。這些形形色色的逃避監管的行為,就造就了一個龐大的通道業務市場。

     

    中國資管市場的通道業務有多大呢?

     

    保守的估計是30多萬億元,占到整個資管市場的30%以上。更重要的是,為了逃避監管,增加收益,各種通道業務它們都會采取一個結構化的產品設計,也就是層層嵌套,所以形成了一個層層加杠桿的結果。

     

    再加上,這幾年互聯網平臺的渠道推廣能力非常強,所以這種高杠桿、高風險的產品都通過層層包裝以后,進入了普通百姓的資產配置中間。比如P2P理財,就是其中非常重要且危險的一個。

     

    而且,在分業/分割監管的模式下,中國金融市場監管的真空地帶很多,監管缺失的現象也非常嚴重,就造就了金融市場的風險疊加。最直接的體現就是P2P跑路,非法集資,中老年“養老本”被騙等等。

     

    正所謂“蒼蠅不叮無縫的蛋”,金融風險正是中國經濟這顆蛋的“縫”

     

    沒有哪個國家,沒有哪個政府會對系統性的金融風險坐視不管。事前不主動監管,事后的損失巨大不說,當政者的執政地位都有可能不保。

     

    順著這個思路聽下來,我想你對于“為什么中國在這個時間點上出臺《資管新規》?”這個問題,就會有更加清醒的認識了。

     

    所以,此次發布的《資管新規》就是對過去幾年金融市場野蠻生長的一次整治,其中的要點就是去除通道業務,讓資管回歸到“代客理財”的本源上,同時降低整個市場的杠桿率,打破剛性兌付,防范金融風險。然后要突破分業/分割監管的局限,從產品的源頭進行穿透式的底層/全范圍監管。

     

    2018年5月開始,在《資管新規》發布后,信托機構、中小銀行,還有一些私募機構,后面這幾年的日子都會比較難過。過去幾年,很多金融機構是靠通道業務賺了大錢的,而在未來幾年,那些靠通道業務吃飯的機構就會面臨著生死關頭。很多高杠桿的金融產品,尤其是那些小的互聯網金融平臺上的一些產品,一定會出現違約。再加上現在的國際形勢比較復雜,就意味著整個社會的不確定性增大,融資產的價格波動會加大。所以對我們普通老百姓而言,這幾年一定要捂好錢袋子,任何跟你說回報率超高的金融產品,基本上都會是陷阱。

     

     

     

    一、關于宏觀經濟去杠桿

    去年以來,習近平總書記對當前中國經濟去杠桿多次作出重要指示,要求把去杠桿、防風險的工作作為今年三大關鍵性的重點任務之一,以結構性去杠桿為基本思路,分部門、分債務類型提出不同要求,地方政府和企業特別是國有企業要盡快把杠桿降下來。目前,我國的宏觀杠桿率確實比較高,具體有四個指標可以衡量:

    一是M2。2017年,中國M2已經達到170萬億元,我國GDP是82萬億,占比已經達到2.1:1。相比而言,美國的M2跟GDP比是0.9:1,現在M2大約是18萬億美元。所以,我們這個指標顯然是非常非常地高。

    二是金融業增加值占GDP比重。2005年,我國金融GDP比重只有4%,之后迅速上升,2016年年底是8.4%,去年底是7.9%,今年1-5月份還是在7.8%左右。從全球看,全球金融增加值占GDP的4%左右。我國這一比重,已超過美國、英國、德國、日本等主要經濟發達國家。在西方,金融業比重過高往往意味著經濟危機的到來。比如,日本1990年達到高點6.9%,隨后經濟危機爆發,資產負債表衰退,步入“失去的二十年”。美國2001年達到高點7.7%,之后互聯網泡沫破滅,2006年達到7.6%,之后次貸危機發生。

    三是宏觀經濟杠桿率。去年,包括政府的債務,居民的債務和非金融企業的債務加在一起差不多是GDP的250%,在世界上處在較高的位置。在這三大部分的債務杠桿之中,去年底政府的總債務是37萬億人民幣左右,占GDP的47%左右。居民的債務,過去幾年增長的比較快,目前占GDP比重是45%左右。非金融企業的債務,這個債務占GDP的160%左右,這個量是非常大的。目前,美國也是250%,日本有350%,英國也比較高,意大利等歐盟國家中財政比較差的國家也異常的高。即使這樣,我國也排在世界前列。

    四是全社會新增融資中的債務率。每年的全社會新增融資量,在十年前是五六萬億元,五年前是10-12萬億元,去年全社會新增的融資18萬億元。在新增融資中,股權性質只占總的融資量的10%,90%是債權。大家可以想像,如果每年新增的融資總是90%是債權,10%是股權的話,10年后我國的債務肯定不是縮小,只會越來越高。


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